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专题研究 高校企业现状与信用风险分析

时间:2020-03-12 14:34来源:未知

  高校企业作为市场经济重要参与主体,至2015年底,全国共有552所高校设立企业5,279家,资产总额达到3,538.06亿元。校企规模普遍较小,以北大、清华、中科院的校企体系最为庞大和复杂;中科大、华中科技大学校企等有一定上市实体;总共有23家高校的控股或参股54家上市实体(A股上市公司46家,债券发行主体12家);行业主要涉及信息技术生物医药、机械设备、新兴产业四大类。目前校企改革加速,弱相关校企存在高校退出所致的控制权和实控人变更、甚至无实控人的风险。

  高校企业债券融资现状:校办(控股或参股)上市实体以股权融资为主进行,债务融资的主体仅有13家,其中北大(2家)、清华(8家)、中科院(2家),哈工大(1家)等4所高校的校办企业,其中主要为清华系企业。

  北大系校企:以北大方正集团及其控股公司为核心,产业分布于信息技术、医疗医药、金融证券、大宗商品贸易、产业地产。2家发债主体均已违约。截止2020年2月末,存续债券24只,余额345.40亿元。其违约原因有内部股权纷争,“信仰”不再,自身盈利质量不佳,偿债能力弱,巨大债务集中到期,再融资受限。

  清华系校企:以同方股份600100股吧)、紫光集团、启迪控股、诚志科融资为核心子公司,产业分布于信息技术、能源环保、创新服务、科技金融、高科技企业孵化等。截止2020年2月末,清华系校企合计存续债券52只,余额639.52亿元,其中紫光集团和清华控股的存续余额较大,分别为372.46亿元和126.66亿元。目前剩余三家核心子公司正在筹划控股变更。清华控股本部债务水平可控,剥离核心子公司业务后收入存在不确定性;紫光系盈利质量一般、债务扩张快速,依赖政府财政补贴及融资现金流;启迪系企业收下滑,债务增长较快,面临加大再融资压力。

  中科院系:行业分布在新材料、出版传媒、能源环保等领域。截止2020年2月末,发行债券的中科院下属企业有国科控股和中科实业两家,存续债券共9只,余额64亿元。国科控股下属企业主要经营领域均具有较高的行业地位和竞争力,经营稳健、负债水平低。

  高校企业起源于20世纪50、60年代,主要以“学生实习基地”或“校办工厂”形式存在,直至80年代,高校企业的功能开始转向“科技成果转化”。90年代,在产学研结合的大背景下,为了加快促进高校等科研机构的科技成功转化,高校企业开始运用资本市场大力发展科技产业。在此期间,高校企业迅速发展,并逐渐形成了北大系、清华系等校办产业体系。

  随着高校企业的数量和规模的扩大,高校企业事企不分、产权不清、监督缺失等问题逐渐凸显。2001年,国务院批转同意体改办和教育部印发《关于北京大学清华大学规范校办企业管理体制试点指导意见》(国办函〔2001〕58号),以北京大学、清华大学为试点高校,积极推进校企体制改革,拉开了高校体制改革和规范管理的序幕。

  高校企业改革主要分为两个阶段:第一阶段自2001年始至2012年,主要任务是对校办企业进行全面清理、系统整顿和规范化建设。在此阶段,各大高校纷纷成立学校独资的经营管理公司,由经营管理公司代理高校履行出资人义务,对高校创办的企业和对外投资资产等经营性资产进行集中管理,形成了“高校——经营性资产管理委员会——资产经营公司——校办企业/对外投资企业”的管理模式。第二阶段自2015年至今,针对权责不明、监督缺失等问题,进一步规范和加强高校企业的国有资产管理,主要任务包括高校建立责权明晰、事企分开的国有资产监管体制,防止国有资产流失;高校等事业单位所属企业的国有资本纳入经营性国有资产集中统一监管体系等。2018年5月,中央全面深化改革委员会第二次会议审议通过了《高等学校所属企业体制改革的指导意见》提出“对高校所属企业进行全面清理规范,理清产权和责任关系,分类实施改革工作”,明确了“清理关闭”、“脱钩剥离”、“保留管理”、“集中监管”四种改革方式,具体包括“对与高校教学科研无关的企业,可结合实际,按照国有资产管理程序,整体划转至国有资产监管机构监管的国有企业或国有资本投资运营公司,由高校与接收单位协商签订划转协议,明确各方责权利关系……原则上高校不再新办企业。清理规范后,没有保留企业的高校,要关闭注销所属资产经营公司,确需保留的高校资产经营公司,要建立健全现代企业制度……”。2018年下半年,高校企业体制改革选取了部分高校先行试点,并拟在2020年全面推开,原则上2022年底前基本完成改革任务。2019年2月,教育部、财政部提出要求改革工进度全面进行提速,对已批复展开试点的中央高校,试点时间提前至2019年12月。

  根据《中国高等学校校办企业统计报告》显示,截至2015年底,全国共有552所高校设有企业5,279家,资产总额达到3,538.06亿元,负债2,203.54亿元,所有者权益为1,334.52亿元,总收入20,80.61亿元,净利润 83.12 亿元,但大部分企业的规模较小。高校企业中,以清华大学、北大大学、中国科学院[1]三所院校的校办企业体系较为庞大和复杂;此外、中国科学技术大学、华中科技大学、哈尔滨工业大学等有一定上市实体;学校性质主要为实力强的综合类、理工科类高校;行业主要涉及信息技术、生物医药、机械设备、新兴产业四大类。由于校办企业以高新技术类为主,债券融资在校办企业中并不多。从资本市场上来看,活跃的高校企业数量相对较少,总共有23家高校的控股或参股54家上市实体(A股上市公司46家,债券发行主体12家)。

  1986年,北京大学投资创办了北大方正集团前身——北京大学理科新技术公司,1992年北大方正集团(“方正集团”)正式成立。1998年,北大方正集团旗下的方正科技600601股吧)集团通过入主延中实业实现了向“方正科技”的转变。2002年,在校企改革的浪潮中,北京大学成立了北大资产经营有限公司(“北大资产”),对包括方正集团在内的多数北大校办企业进行集中管理,涉及产业和投资公司体系庞大、纷繁复杂,包括三四级在内的子公司上千家。方正集团及其控股企业是北大资产的核心部分,产业主要涉及信息技术、健康医疗、房地产、金融产业等。

  北大信息技术板块以方正信息产业集团为主体,旗下有上市公司方正科技,产业主要涉及字库、集成电路(PCB、封装基板、芯片制造)、医疗信息化、智慧警务、智慧交通、互联网通信等。北大医疗集团由北京大学医学部和方正集团共同设立,下属有上市公司北大医药000788股吧);金融产业以方正产业控股、方正证券601901股吧)、方正人寿为业务主体。地产产业以北大资源集团下属的北大科技园为业务主体,主要以高科技、文创等园区建设和运营以及创新孵化为核心业务,仁和联安从事房地产开发业务。

  1988年,清华大学成立大学科技开发总公司(紫光集团前身),1993年正式组建紫光集团,随后在1997年成立了同方股份,2000年成立了启迪控股。2001年,清华大学试点改革,对存续企业进行资产理清,2003年清华大学成立了全资公司清华控股有限公司(“清华控股”),将原旗下产业整合并入清华控股统一管理。清华控股主要涉及的产业领域包括信息技术(集成电路)、能源环保、创新服务、科技金融、高科技企业孵化、在线教育等。清华控股直接控制企业21家,其中同方股份、紫光集团、启迪控股、诚志科融四大综合性集团为清华控股的核心子公司,四家企业在清华控股的资产和收入占比均在90%以上。此外还包括清控人居、博奥生物、清控资管、清控核能、慕华教育等专业性集团子公司。

  诚志科融旗下上市公司诚志股份000990股吧)是清华大学在生命科学、生物技术、医疗健康、液晶化工等领域成果转化的重要产业基地,也是清华控股对外投资的重要平台。紫光集团直接控股企业11家,从紫光集团整体来看,主要从事集成电路、通信设备及技术开发、在线教育,股权投资,燃气等领域,重要子公司包括紫光通信(控股上市公司紫光股份000938股吧))、紫光资本(控股上市公司紫光国微002049股吧))、紫光教育、紫光科技、紫光卓远(控股上市公司紫光学大000526股吧))。启迪控股及其下属公司主要清洁能源、清华科技园的开发建设与运营管理,以及科技服务,聚焦“环保、新能源、大健康、数字经济、新材料”等五大战略新兴产业及教育、文体等配套产业,下属有上市公司启迪古汉000590股吧)、启迪环境000826股吧)(原名“启迪桑德”)。

  1984年,中国科学院及各研究所开始兴办高科技企业,后陆续创办了联想控股、中科集团、东方科仪、中科印刷等校办企业。2001年,中科院成立独资子公司中国科学院控股有限公司(“国科控股”)作为统一的校企资产管理公司,随后陆续将联想控股等23家主要校办企业股权划转至国科控股,自2008年后开展私募股权投资业务和在战略性新兴产业开展直接投资业务。国科控股系企业所涉实体行业主要分布在信息技术、高端装备制造、能源环保、新材料、出版传媒、科技服务等领域,目前业务集中在新材料领域。

  中科实业下属子公司主要负责经营新材料、能源环保等业务员板块,其中新材料由其上市子公司中科三环000970股吧)负责运营,钕铁硼永磁材料业务是中科实业的核心业务。能源环保主要为垃圾焚烧项目,主要由慈溪中科、宁波中科等公司负责运营。中国科传601858股吧)则覆盖出版传媒等业务。东方科仪主要负责仪器仪表、医疗器械、民用高科技产品销售,分别由子公司东方中科002819股吧)、国科恒泰、中科资源等负责运营。中科仪器主要从事真空仪器设备、天文仪器等高端设备业务。中科信息300678股吧)负责信息电子业务板块,主要包括信息化服务、技术开发、计算机和软件开发销售等。

  除北京大学、清华大学、中国科学院之外,其余各高校下只有1-3家控股企业为上市实体。

  中国科技大学最早于1988年成立中国科学技术大学科技实业总公司,并于2007年整体改制变更为中科大资产经营有限责任公司,主要涉及科技成果转化、高科技企业孵化、投资管理等。截止2019年末,中科控股参控股企业26家,包括参股科大讯飞002230股吧)(持股3.79%)、科大智能300222股吧)(持股1.91%)、科大国创300520股吧)(持股2.79%)、时代出版600551股吧)(持股5.32%)4家上市公司。

  华中科技大学于2001年成立其全资资产经营公司武汉华中科技大产业集团有限公司,涉及“光电子、激光技术及其应用类”、“数控技术、数控系统装置及机电类”、“计算机软件与信息技术类”、“投融资、企业孵化及服务业类”、“文化出版、创意设计及建筑设计类”五大产业板块。集团投资企业53家,其中控股企业26家,其中包括华工科技000988股吧)、华中数控300161股吧)、天喻信息300205股吧)业3家上市公司。

  1993年,哈尔滨工业大学在哈尔滨工业大学高新技术园区的基础上正式组建了全资子公司哈尔滨工业大学高新技术开发总公司,注册资本6,349.90万元,目前有控股上市公司*ST工新(持股17.18%),业务范围主要为大豆加工、乳制品加工、计算机、商场出租。

  浙江大学、复旦大学、同济大学、山东大学等16所高校的校办企业对上市实体参股为主。江浙沪地区校办企业较为活跃,如浙江大学通过其全资国有资产管理公司浙大控股集团业务主要涉及科技转化、后勤服务、文化创意三大产业板,参股上市公司浙大网新600797股吧)、众合科技000925股吧);复旦大学直接持有复旦复华600624股吧)18.74%股权,亦设立全资资产管理公司——上海复旦资产经营有限公司来推动科技成果产业化及孵化科技企业。上海交通大学、同济大学、南京大学等均通过其全资资产管理公司持股上市实体。华北及东北地区还包括东北大学、吉林大学、天津工业大学、山东大学、中国石油601857股吧)大学、青岛科技大学等校办企业;华南和西南地区包括中山大学、四川大学开办或投资企业;华中地区有中南大学、武汉理工大学开办或投资企业。

  经过2001-2005年第一轮高校企业改革之后,高等院校基本已经建立了全资资产管理公司对学校所属经营性资产进行统一集中管理,高校直接持有上市实体股份的情况较为少见。从校企性质上来看,高校的资产管理公司均为国有独资企业,除中国科控股的实际控制人为中国科学院外,高校资产管理公司实际控制人一般为高校主管部门教育部。因此,在监督管理上,高校企业并未纳入到国资委或地方国资委的监管范围,而是由教育部和同级财政部门管理。

  从校企的经营业务范围来看,主要分为三大类,一是后勤类,如印刷企业、后勤中心、酒店餐饮等,二是依托学校科研优势进行科技成果转化,三是股权投资及服务,如创新创业孵化等。后两类业务主要涉及计算机、综合、机器设备、医药生物、通信等行业,多属于新兴和高科技行业,这与校办企业的“科技成果转化”的定位相符合。此外,部分校企也涉及非银金融行业,如方正集团控股方正证券和方正人寿、清华控股参股国金证券600109股吧);少数高校综合类控股公司有涉及房地产业务,通常与科技园建设、运营管理相关。

  由于校办企业所涉行业的特征,校办(或参股)的上市实体以股权融资为主进行债务融资的主体仅有13家,涉及北大、清华、中科院,哈工大等4所高校的校办企业,其中主要为清华系企业发行主体。

  北大资产经营有限公司(“北大资产”)在国内债券市场发债主体有方正集团以及北大科技园[2]共2家企业,根据公司披露资料,实际控制人为教育部,控股股东为北大资产。截止2020年2月末,方正集团仍有存续债券24只,存续债券余额345.40亿元,因2019年12月2日“19方正SCP002”未能偿付本息构成实质性违约,其主体评级经多次下调至C级。北大科技园在2018年4月发行了1期资产支持票据,北大资源和方正集团作为差额补足任何保证人,截止2020年2月末,存续债券余额17.57亿元。在方正集团违约事件中,北大科技园亦未能免于其影响,其优先级“18北大科技ABN001优先级”评级亦下调至B+,2020年3月6日因未履行回售义务而实质性违约。

  方正集团的违约原因一是内部股权纷争,“信仰”摇摇欲坠;二是自身盈利质量不佳,偿债能力弱;三是巨大债务集中到期,再融资受限。

  方正集团正式成立在于1992年,成立之初为北京大学全资所有的全民所有制企业。在2004年前后的校企改制中,方正集团由原来北京大学独资变更为北大资产控股35%,并引入北京招润、成都华鼎、深圳康隆三家“战略投资者”,分别持股30%、18%、17%。2004年4月,深圳康隆将其持有的17%股权转让北大资产,2005年,成都华鼎将其持有的18%股权先转让于北京招润后又转让北大资产,形成并保持了由北大资产和北京招润分别持股方正集团70%和30%的格局。

  但根据有关信息,成都华鼎、深圳康隆的实际控制人实为李友及其一致行动人,成都华鼎与深圳康隆转让给北大资产的35%股份可能实际是由北大资产“代持”。在2014年北大医药和政泉控股的利益纠纷中,方正系一系列违法违规事件浮出水面,如利益输送、国有资产流失、股权纷争、虚假披露等。其中包括未披露的2005年8月1日北京大学、北大资产分别与成都华鼎、深圳康隆签署《补充协议》,而该协议可能导致方正集团实际控制人和控股权人发生实质性变更。2016年,在李友等管理层入狱后,北大资产接管了方正集团。2019年初,李友出狱,同时北大资产提起诉讼方正集团在2004年的改制无效,方正集团内部的股权之争再度公开化,其性质定性再度摆上台面。由于方正集团70%股权仍登记在北大资产名下,官方披露中企业性质上仍认定为“国有控股”,wind将其归类于“中央国有企业”。但综合有关信息,李友及其一致行动人可能实际控制方正集团65%股权,若如此,方正集团的“国企”性质自2003年以来就成色不足。

  方正集团行业分散、整体盈利质量不佳,不断扩大的负债投资并未带来明显的投资回报。方正集团经营范围主要分布在信息技术、医疗医药、金融证券、大宗商品贸易、产业地产等业务,分别通过北大信息产业集团和中国高科600730股吧)、北大医疗产业集团、方正证券和方正人寿、北大方正物产集团、北大资源集团和北大科技园运营,其中信息技术、医疗医药两大领域是方正集团的核心业务领域,大宗商品贸易用于提供给现金流支持。根据方正集团2018年年报显示,方正集团年末合并范围资产规模3,606.14亿元,所有者权益654.79亿元(其中少数股东权益467.27亿元),实现年营业收入1,332.74亿元,利润总额41.80亿元,净利润14.94亿元。分业务板块来看,大宗商品贸易、信息技术、产业地产、金融证券、医药医疗收入分别占比51.20%、18.57%、17.46%、2.73%、2.40%,毛利率-0.38%、7.68%、32.36%、32.85%、11.70%。其中信息技术作为起家业务2016-2018年收入持续下降,部分板块业务亏损;医药医疗板块盈利虽然增长,但创收能力弱;贡献近一半收入的大宗商品贸易业务盈利能力弱,所能带来的经营性净现金流有限。2019年1-6月,方正集团合并口径营业利润-6.72亿元,净利润-10.47亿元,亏损均较2018年同期有较大幅度的扩大。

  少数股东权益占比较高,归属于母公司股东的净利润连续为负。方正集团少数股东权益比重较大,2018年和2019年1季度分别为71.36%和73.19%,下属产业集团营业收成归属于母公司股东的净利润贡献程度有限,归属于母公司股东的净利润连续为负。2017-2018年度,归属于母公司股东的净利润分别为-6.63亿元和-3.44万元,2019年一季度为-9.09元,有扩大趋势。

  方正集团负债水平一直处于高水平,近半有息债务集中一年内到期,短期偿债压力巨大。从合并报表口径来看,方正集团2016-2018年的资产负债率均在80%以上,2019年9月末资产负债率为82.84%,且呈上升趋势;2019年9月末方正集团本部资产负债率更是达到95.59%。同时,方正集团的负债近一半集中在一年以内到期。截止2019年3月底,方正集团合并范围负债余额1,970.37亿元,其中一年内到期的有息负债余额889.46亿元,占比45.14%;本部口径负债余额830.97亿元,其中一年内到期的有息负债余额342.60亿元,占比41.23%。方正集团高企的杠杆水平,一是严重制约了再融资空间,二是产生大规模的利息支出,并与集中到期的债务一起带来巨大的偿付压力。

  大量资产受限,进一步制约再融资。截止2019年3月末,方正集团合并口径总资产规模(含货币资金)3,555.65亿元,其中受限资产规模合计703.49亿元,占比19.79%;货币资金规模384.51亿元,受限货币资金166.86亿元,占比43.40%,本部层面货币资金仅有52.53亿元。方正集团合并范围的优质资产主要集中在旗下上市公司中,本部资产质量差,对上市子公司的调配也存在限制。从方正集团本部角度来看,其主要持有的股权资产亦大部分处于质押之中。截至2019年3月末,方正集团旗下4家A上市公司,其持有的方正证券和方正科技几乎全部进行质押,中国高科股权质押比例74.36%,北大医药的股权质押比例49.58%,通过股权质押获得再融资的规模业十分受限。在2019年12月2日发生违约之后,其余方正证券、中国高科股票遭到司法冻结。

  清华控股在国内债券市场发债主体有诚志股份、紫光集团、紫光通信、紫光国微、启迪控股、启迪科技、启迪环境等8家公司,实际控制人为教育部。截止2020年2月末,清华系校企合计存续债券52只,存续债券余额639.52亿元,其中紫光集团和清华控股的存续债券余额较大,分别为372.46亿元和126.66亿元,合计占比约78%。清华系校企在境内外未有违约事件发生,但清华控股在第二阶段的校企分置改革过程中,正筹划旗下紫光集团、启迪控股、诚志股股份等核心控股企业股权转让事项。2020年1月7日,清华控股已完成向中核资本转让其持由的同方股份21%股份的过户手续。

  2018年5月,《高等学校所属企业体制改革的指导意见》提出了要“对高校所属企业进行全面清理规范,理清产权和责任关系,分类实施改革工作”。清华大学2018年下半年正式开始改革工作。2018年9月,清华控股与向苏州高新600736股吧)、海南联合签署《股权转让协议》,拟分别向上述公司转让所持紫光集团30%和6%的股权,10月终止了上述股权转让交易,并与深投控签署合作框架,转让紫光集团36%股权,2019年8月,清华控股终止与深投控的转让协议。2018年12月,清华控股与中核资本签署“合作框架协议”,拟转让所持同方股份21%股权,2019年4月双方正式签署《股权转让协议》;2019年9月,清华控股在北交所挂牌转让诚志科融100%股权。2019年11月,清华控股与雄安基金公司签订了《股权转让协议》,转让启迪控股的控股权。截止2020年3月6日,清华控股已完成了对同方股份的控股权转让,其余三家公司的控股权转让尚未完成。根据2019年2月校企改革提速的要求,清华控股可能会加速完成三家子公司控股权转让事项,完成之后,清华控股不再对其四家核心子公司并表。根据具体交易事项及安排,四家子公司实际控制人或变更为国务院或地方国资委、人民政府及其部门,国有性质不变。清华控股可能将仍保留清控创投的股权。

  清华控股本部债务水平可控。从本部口径看,资产负债率保持在60%~70%水平,2019年3季度资产负债率为67.66%,负债水平尚可。清华控股存续债券将于2020-2023年陆续到期,其中本年内到期债券规模35亿元。从公开的债券募集资金用途看,清华控股发行债券主要用于偿还本部及紫光集团债务。在紫光集团控股权成功转让之前,本部债券受紫光集团的影响相对较大。

  考虑到其下属4家核心子公司贡献了90%以上的收入,核心子公司剥离后,清华控股本部未来的偿债能力可能依赖其他投资项目分红和股权转让收入。从本部层面上看,清华控股资产70%以上为长期股权投资,其中不乏上市公司股权,股权整体质量优良,但清控创投投资产业集中高科技孵化,前期投入大,风险高、投资分红有限。

  紫光系企业是清华控股最主要的子公司,为清华控股贡献了50%以上的资产规模和收入,也是清华系下最主要债务主体。截止2020年2月末,紫光系企业存续债券共28只,存续债券余额共405.46亿元,其中本年度到期规模130亿元。紫光集团的存续债券以私募债和PPN为主。

  紫光系整体经营效率一般,净利润对政府补贴依赖较大。紫光集团在信息技术、能源环境、科技咨询服务等领域均有涉及。信息技术为紫光集团核心业务,在半导体行业属于领导地位,该板块业务2018年实现收入588.57亿元,占总收入的90%,且呈增长趋势。但紫光集团整体经营效率一般,2016-2017年合并范围的经营性业务利润亏损16.74亿元和19.94亿元,2018年其并购企业合并入表后才扭亏为盈,2019年上半年仍未亏损51.63亿元。此外,紫光集团利润对政府补贴依赖较大,2017-2018年收到的政府占利润总额的比例分别为64%和248%,扣除政府补贴后归属母公司的净利润持续为负

  紫光集团债务扩张快速,依赖融资现金流,偿债压力大。近年紫光集团兼并收购和项目投资建设规模较大,债务水平持续扩大,合并口径负债率从2016年的59%快速上升至2018年的73%,扣除商誉后的资产负债率达到91%。2019年末有息负债总额1,629亿元,同比增长71%,其中一年内到期有息461.77亿元,集中偿付压力大。紫光集团未来3-5年对芯片产业投资支出加大,武汉国家储备基地等项目建设的推进将加大支出压力。债务规模的快速扩张对紫光集团的利息支出产生较大压力。从现金流情况来看,紫光集团高度依赖融资现金流,经营性现金流相对较小。从偿债指标来看,2018年的EBITDA利息保障倍数和经营活动净现金对利息的保障倍数分别为1.61倍、0.11倍,保障程度较低。

  启迪控股主要运营清华控股能源环境板块业务,约占清华控股该板块总收入的一半。启迪系企业债券发行主体3家,存续债券共16只,存续债券余额共87.40亿元,其中本年度到期规模34.70亿元(其中启迪控股19.70亿元,启迪环境15亿元)。

  启迪系企业营收下滑,现金流状况不佳。启迪控股、启迪科服、启迪环境的收入在2019年前三季度均出现不同程度的下滑,其中启迪环境同比下滑幅度在10%以上。从经营性现金流上,启迪控股2018年经营活动净现金流由负转正,但规模很小,但对债务覆盖本息能力弱,经营性净现金流利息保证倍数仅为0.01,到期债务需要再融资。启迪科服和启迪环境2016-2018年经营活动净现金流持续为负。同时,启迪环境的投资活动支出较大,其大量进行中的PPP、BOT项目投资规模较大,项目的继续推进需要依靠债务支撑。

  启迪控股同样存在利用大量债务融资进行扩张的现象,在较短的时间内,启迪系企业债务水平快速增长至高水平。2016-2018年,启迪控股合并口径资产负债率由68.01%上升至72.71%,2019年三季度末的资产负债率73.87%,本部的资产负债率76.34%,并有不断扩大的趋势。启迪科服和启迪环境2016年-2019年三季度资产负债率同样逐年提高至59.97%和63.11%,但负债水平相对合理。但公司大规模负债之后对当前的收入未见改善,较大的利息支出侵蚀公司利润和现金流,营业利润下滑较快。启迪环境的储备项目进行,本部及启迪科服的资本运作,对未来融资压力较大。2018年末,启迪控股受限资产占净资产52%,较高比例的受限资产可能对再融资空间形成一定限制。

  截止2020年2月末,发行债券的中科院下属企业有国科控股和中科实业两家,存续债券共9只,存续余额64亿元,存续规模较小,本年度无到期债券。

  从国科控股的经营和财务情况来,国科控股下属企业主要经营领域均具有较高的行业地位和竞争力,主要产品领域钕铁硼永磁材料规模全国第一、世界第二,出版业务也具有较高的品牌优势。各业务板块保持增长,效益较好。2018年末和2019年前三季度收入增长率6%、8%,毛利率约20%;参股的联想控股持续提供了客观的投资收益。随业务规模扩大,国科控股和中科实业有息债务扩大,但资产负债率保持较低水平,2019年3季度末为37.14%。从偿债指标来看,2016-2018年度,EBITDA利息保障倍数为21.23、15.21、9.45,具有较高的覆盖倍数。

  哈工大系校企仅有其子公司工大高新发行一期资产支持证券产品(“鸿博会展信托受益权资产支持专项计划”),截止2020年2月末,存续规模为8.20亿元,优先级评级为B+。工大高新目前面临退市风险,涉及躲避债务违约,原持有汉柏科技股权已于2019年年底悉数司法拍卖,控股股东股权轮候冻结,信用风险较大。

  校企改革加速,弱相关校企存在高校退出所致的控制权和实控人变更、甚至无实控人的风险。根据2018年的校企改革工作的部署,与高校教学科研无关的高校企业将逐步划转至其他国有企业或国有资本投资运营的公司。目前资本市场较为活跃的数家校办企业,除资产经营公司以外,其他企业基本已成熟化、市场化经营,与高校教学科研相关性较低,对此类企业,高校可能存在完全退出或者保留少数股权的可能。根据改革路径不同,一部分企业可能将控股权转让至地方国有企业不改“国有”属性,如山大华特000915股吧),部分企业在高校退出后可能处于无实际控制人的状态,如上海交大原所属的昂立教育600661股吧)、浙江大学原所属的浙大网新。发行债券的高校企业数量有限,除北大系校企陷入股权纠纷外,清华系校企虽未完成相关股权转让,但改革路径和股权转让路径基本明确;中国科学院下国科控股和中科实业尚无控股权转让的信息;哈工大系的工大高新已ST,改革可能实施存在一定障碍,且在2018-2019年控股股东多次实施增持计划。

  从发债校企的状况来看,主要的北大系、清华系和中科院校企表现各异。北大方正集团深陷股权之争、违约重整的负面之中;以紫光集团为首的清华系校企盈利渐弱、债务沉重,撇去名校“光环”之后,剩余“信仰”存疑;低负债、稳健经营的中科院企业则“岁月静好”。

  [1] 中国科学院虽然严格意义上不属于高校范畴,但是考虑和高校较强的相似属性,这里将其一并进行讨论。

  [2] 北大资产享有北大科技园100%股权,其中42%直接持有,另外58%股权通过北大资源集团间接持有。

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